在各种关于投资的文章中，定投可能是推荐得最多的投资策略了，但是定投真的有宣传的那么神奇吗？定投真的是免费的午餐吗？定投的背后是否有一些没有被注意到的问题呢？下面是我的一些思考

定投常见的观点 

定投能提高收益。支持这个观点最常用的理由就是“微笑曲线” ，实际上这更像是一个data mining。在一定时间内，股市/指数的走势，可以是“微笑曲线” ，也可以是“哭泣曲线”，而更常见的是斜向上W型曲线，且起点和终点都不是这根W曲线的最高点和最低点，如下图所示(原谅我拙劣的手绘):

基于此，我们来看看定投相对一次性投入是否能提高收益。这里我们不讨论“微笑曲线” 和 “哭泣曲线”这两种肯定会提高和降低收益的特例，基于上图的W型曲线：

• 如果时间足够长(比如10年甚至30年)，定投收益是肯定低于一次性投入的，因为定投的平均成本大致在上图连接起点和终点这条直线中点位置，这显然高于一次性投入的成本价。注意，这里强调时间足够长的原因是，一次性投入天然对起始时间敏感，只有当时间足够长，终点价格显著高于起点价格，才会导致起点的高低波动不关键

  
  

• 如果时间不够长(比如小于10年), 因为一次性投入对起点的敏感性，定投收益则有可能高于、也有可能低于一次性投入，在数学上，应该也无法严谨地证明定投一定能提高收益

• 结论：

• 长期看：定投的收益率约等于终点涨幅的 50%

• 短期看：收益无法预测，因为短期形成“微笑曲线” 或者 “哭泣曲线”的概率大大提高，但大幅亏损的概率不大

  
  

  
  

定投能降低风险。这是成立的，因为定投的特点使其对开始和结束时间不敏感，这可以避开股市/指数暴跌的风险，当然其反面是可能也会错过股市/指数暴涨的机会，但从降低风险角度，定投确实能降低风险。如果你厌恶风险，那么定投对你就是友好的，如果你追求收益，那么定投并不是好的选择。

定投的标的

从根本上来讲，各种投资策略只是术，只有底层的投资标的有好的表现，各种投资策略才能有好的表现，人们说的投国运也是这个道理。定投，大多投资于一些宽基指数，常见的指数既有全市场指数也有行业指数，既有国内指数也有国外指数，甚至还有一些另类指数。无论选择哪种指数，至少要保证：

• 这个指数反映的底层资产确实是在创造价值的 

  
  

• 这个指数有相对长的历史数据可做参考，从而来印证1 ，因为有的指数其规则不合理，并不能真实反映底层资产的实际表现

  
  

• 这个指数是螺旋向上的，斜率越大越好，从这个角度看沪深300 就是比上证指数更好的一个指数

换个角度看定投

1. 等于N个Buy & Hold(B&H)策略

   
   

2. B&H策略有什么问题：

• 日本市场自1989.12.29到达顶峰后，直到前几年才恢复

• 1929年美国的大衰退耗时25年才涨回去

• 试问普通人有几个能持有一个亏损的投资几十年不动摇？
  

  
  

3. 虽然定投是N个B&H的组合，从而大大降低了上述第2点的风险，但实际上定投在我们整个生涯里也是有时间段的，当我们渡过了非投资收入稳定上升的阶段后，我们的定投也就快接近尾声了，此时等价于我们做了一个一次性的B&H，此时还是需要考虑卖出的问题， Ken Moraif的《 Buy，Hold, and Sell 》对此有详细分析

定投的增强

从上述对卖出分析，以及股市暴涨暴跌的特点，自然会引出增强定投的话题，常见的策略有：

• 只买不卖的情况：高估时少买甚至不买，低估时多买

  
  

• 有买有卖的情况：高估时逐渐少买，很高估时卖出，低估时多买

  
  

那么如何计算高估，如何计算低估呢？

• 均值回归是一个普适的规律

  
  

• 选取合适的指标，根据均值回归来定义高估低估，常见的指标有P/E(有些行业P/E不适用)，ROE，PB等

  
  

增强策略能提高定投的收益吗？理论上可以，但是这很依赖指标的选取，暂时还没有看到普适的、非data mining的系统分析和回测

带卖出策略的定投引出的问题

• 在市场高估的时候，此时卖出确实可以降低风险，但另一个角度看高估也只是一个概率，没人能准确预测市场，高估时卖出也可能错过继续的大涨，从而导致大幅降低定投的整体收益率

  
  

• 最关键的是，当你卖出后手里就有了一大笔钱，这笔钱未来再如何投入到定投中去？有一种方法是把这笔钱分12或者24个月投入股市，但实际效果如何？为什么是12或者24个月而不是6个月或者36个月，目前没有看到严谨的分析

• 从控制风险的角度，分批买确实能显著降低风险

• 从收益的角度，买入的太慢会不会错过了捡便宜的机会，从而大幅降低收益率? 买的太快会不会买贵了，也大幅降低收益率？

• 从资金成本的角度，一大笔钱放在手里，也会降低整体定投的收益率

• 所以当考虑到卖出后获得的资金如何再投入的情况，定投是否真的能增强收益，我觉得很难说，但能确定的是，定投确实可以降低风险

结论

1. 在定投标的还不错的情况下，定投是一个低风险，低收益的投资策略（当然所谓的低并不一定不好，关键还是看合理的预期收益是多少）

   
   

2. 定投增强策略应该可以降低风险，但是提高收益在理论上成立，实际效果还要看是否有严谨分析

   
   

3. 在定投生涯的后期需要考虑卖出的问题，而考虑卖出问题后，定投是否能提高收益将更加难以预测

   
   

4. 考虑到定投的收益实际并不非常高，债券实际上是一个值得研究的资产类别

此外，除了降低风险这个好处，我觉得定投最大的好处是心理上的，它可以起到类似强制储蓄的作用，也可以让我们相对更平静地应对市场波动，从而避免高买低卖的问题。